2013年4月27日 星期六

〔經濟一週〕從黃金買賣對沖了解業務

從黃金買賣對沖了解業務

本文刊於1642期經濟一週
因排位問題,內容與刊出之文章或會有所出入。
文中所引述的上市公司只用作對會計制度或準則的詮釋,並不構成對任何人仕推介股份的意圖。


近期金價價格暴跌,令黃金的價格創出了近年的新低。根據世界黃金協會的統計數據顯示,黃金價格的下跌,已經令到全球央行以及國際貨幣基金組織所擁有的黃金儲備,蒸發了近5,600億美元。

那末,從事黃金買賣的公司,到底在今次的金價暴跌的環境之下,究竟是生意因金價下跌而變差了,還是因為更多人趁低入貨而賺多了?

或許現在下結論是言之尚早,就讓我們以從事黃金買賣的周大福珠寶集團有限公司(01929)研究。

業務增長迅速


眾所週知,買金器是自由行遊客的指定動作之一。由周大福的財務報表中,不難發現公司受惠於此。公司的營業額由2009年的184億港元拾級而上,至2012年已達566億港元。四年來的平均年增長率為32.4%,而當中2011及2012年的按年營業額增長,更達至52.80%及61.44%之多!

由零售點的數據分析,公司不斷擴充分店及零售點(不論是珠寶或是鐘錶零售點),簡單地將該年的營業額除以零售點總數,便可以得出每個零售點的平均營業額及相關的公司擁有人應佔溢利。每個零售點於2009年及2010年的營業額約為1,900萬,應佔溢利近200萬;及至2012年的營業額已升至3,477萬,應佔溢利更達390萬,升幅近一倍。

我們再看看公司的毛利率及經營利潤率。從周大福的年報中可以發現,2009年至2012年內,毛利率都介乎28至29%,非常穩定。不過,從最新的2013年度中期報告中可以見到,公司的毛利率稍為下降至26.4%,而經營利潤率亦由去年同期的15.5%跌至10.4%。

對沖黃金現虧損


當中,大家可以留意到,有2.7%關於黃金借貸及黃金遠期合約未變現對沖虧損的數據。由於黃金乃周大福的主要存貨,跟航空公司對燃油的需求一樣,公司或需要承受當有關的存貨價格上升,對公司財政的負面影響。所以,一般的情況下都會作出對沖,以減低潛在的損失。

就周大福的情況而言,公司的黃金對沖策略由董事會參考多種因素而釐定,並且會定期作出檢討。而由於周大福最近決定將其對沖水平由「接近全數對沖」放寛至「大部份對沖」,亦即表示公司准許採用按重量計的總黃金存貨約70%的數量作為淡倉。以減低有關對沖工具涉及的監管風險,尤其是黃金對沖活動規模越見壯大的中國內地市場;另外,此舉亦可以減低公司本身的黃金借貸的對沖及融資成本,以及針對周大福合用的對沖工具及金融機構數目有限,而減低對手方及集中風險。

從宏觀環境的角度,放寬對沖水平,可以令周大福更具效率執行黃金的對沖政策,以管理整體的風險組合。

故此,將黃金借貸及黃金遠期合約未變現對沖的虧損計入之後,經調整的毛利率及經營利潤率便變成了29.1%及13.1%,跟去年同期相若。當然,讀者需要留意的是,有關的經調整數據並非按國際財務報告準則計算,而只能作為投資者的參考數據。



2013年4月24日 星期三

〔經濟一週〕新準則影響入賬方式

新準則影響入賬方式

本文刊於1641期經濟一週
因排位問題,內容與刊出之文章或會有所出入。
文中所引述的上市公司只用作對會計制度或準則的詮釋,並不構成對任何人仕推介股份的意圖。


會計準則一般要求公司於預備賬目時,需要提供比較數字作參考。所以我們多會看到兩年度的報表呈列。不過,大家或會見過如綜合全面收益表出現三行的報表呈列,這樣是因為有特別的情況出現。



於出現三行列示的綜合全面收益表時,我們會見到,除了一般的本年及去年的財務狀況之外,還會多出一年。那麼,是不是公司有甚麼問題,而導致要增加資料呢?卻又不是!

通常見到上述的情況,多會是因採納了某一項或多項的新訂或經修訂的準則,以致令到其比較數字出現改變,故準則便要求了有關的披露。

就以中國9號健康產業有限公司(00419)為例,公司2012年的年報便出現了三行列示的綜合全面收益表。其中,2012年(即截至2012年12月31日)屬於本年度的數據,而2011年12月31日及2011年1月1日(即所呈報最早期間開始時)均是「經重列」的數據。


引入準則需重列數據


就其所見,由於中國9號於擬定2012年的報表時,提前採納了香港財務報告準則第11號:「共同安排」(“第11號”),,導致於處理合營公司的權益會計政策上,由比例合併法轉為權益會計法。而公司亦同時採納了香港財務報告準則第10號:「綜合財務報表」、香港財務報告準則第12號:「披露於其他實體之權益」、其後對香港會計準則第28號:「於聯營公司及合營公司之投資」之相應修訂,以及香港會計準則第27號「獨立財務報表」等。

由於第11號的處理程序上,將投資分類為合營業務或合營公司上,會根據各方的合約權利及責任而非共同安排的法定結構作分類。故此,經過評估後,中國9號釐定該共同安排為合營公司。

而就第11號所容許的過渡性規定,中國9號將其於合營公司上的投資,於所呈報的最早期間開始時予以確認,並按比例合併入賬的資產及負債總賬面值,亦即中國9號就其於合營公司的權益,應用權益會計法而視作成本。

新入賬方法影響往績


按照權益會計法,一俟合營公司的權益初步按成本確認後,將會進行調整,以確定公司應佔收購後的溢利或虧損,以及其他全面收益的變動。

若果出現了公司所佔的合營公司的虧損等於,又或超過所持有合營公司的權益,包括實際上構成投資方於合營公司的投資淨額部分的任何長期權益,中國9號便不會再確認虧損。

就有關提前採納了的會計準則而言,令中國9號2011年年內的全面收益中出現變動,當中849萬為新計入的除稅前虧損,而稅項負擔卻因第11號的介入而減少了817萬,加上約2萬的匯兌差額,共減少了約34萬。而會計政策的變動亦對現金流轉表出現了負面影響,即現金及現金等額減少了約9,239萬。

基於上述的情況,賬目便出現了三行列示的財務資料,以符合有關的準則要求及披露。然而特別一提的是,有關的會計政策變動,對每股虧損並無影響。



2013年4月21日 星期日

〔經濟一週〕小心留意報告年期

小心留意報告年期


本文刊於1640期經濟一週
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每當有新的上市公司公佈業績時,讀者多會比較公司的業務狀況是否進步或倒退了,最先查看的當然是公司賺了(或蝕了)多少錢。其次便是分析一下公司的營業額有否遞增。



再進一步而言,學過少許會計常識的讀者,或會以比率作進一步的財務分析。

以製造及銷售OEM鞋履、零售運動服,以及經銷代理品牌產品和經營、管理運動服商場的寶勝國際(控股)有限公司(03813)的財務報表為例,公司於2013年3月26日,發出了業績的資料。2012年的營業收入有21.82億美元,比較起去年的15.89億,增長幅度為37.3%。

寶勝國際的毛利為29.53%,跟去年的30.34%差不多。然而,公司的經營溢利卻由8,207萬美元,大幅下跌至270萬,公司的擁有人應佔溢利更由5,367萬,變成了虧損的6,915萬。

增長需留意報告期


要分析公司究竟發生了甚麼事情,首先我們不要掉入了數字的陷阱內。

營業收入增長37.3%看似不錯,但大家要看看綜合收益表業績上年份的標題,因為2011年度的數據是代表了2010年10月1日至2011年9月30日的12個月業績,但2012年卻是代表了2011年10月1日至2012年12月31日的15個月業績!兩個年度的月份不相同,如何比較呢?

為何公司如此「整蠱」讀者?其實不然!如果留意一下,寶勝國際曾2012年5月31日發出了更改財政年度結算日期的通知。公司將財政年度年結日,由每年的9月30日更改為12月31日,為的是使寶勝國際及其投資方裕元工業(集團)有限公司(00551)〔寶勝國際乃裕元工業的非全資附屬公司〕,與系內於中華人民共和國註冊成立附屬公司的財政年度年結日統一,令致集團的綜合賬目可以更方便地處理及入賬。而根據中國的法例,有關的附屬公司的財政年度年結日需定為12月31日。

準則要求披露


就會計的準則而言,如公司變更了會計的年結結算日,以致令兩個年度的數據不能作出直接比較的話,便會於附註之中作出有關的披露。一般來說,公司的綜合收益表、綜合全面收益表、綜合權益變動表、綜合現金流量表及相關附註都不能作直接的比較。

整體而言,雖然賬目的數據不能直接比較,但總可以從中看到少許端倪。大家可以見到的是,寶勝國際的員工成本總額,由2011年12個月的1.39億美元,升至2012年15個月的2.33億美元,即由2011年的平均每月成本1,161萬,上升至2012的1,555萬,等於上升了近34%!無怪乎公司的經營溢利被其吞噬,令到剩下270萬而已。

更甚的是,公司的其他非營運對綜合全面收益表的負面影響,包括了減值虧損、公平值變動及視作出售一間共同控制實體的收益等,進一步令寶勝國際的年度虧損擴大至6,841萬,怪不得於2012年12月28日需要發出盈利警告了。



2013年4月8日 星期一

〔經濟一週〕天災影響資產及收益

天災影響資產及收益


本文刊於1639期經濟一週
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文中所引述的上市公司只用作對會計制度或準則的詮釋,並不構成對任何人仕推介股份的意圖。


有時新出的會計準則,未必每一家公司都會用得著。故此往往於實戰應用時,公司的管理層方會留意有關準則對賬目的影響。而且某些會計準則或只適用於特定行業,所以讀者宜留意賬目上的披露,以增加了解。


云云的會計準則,於2013年1月1日或以後開始之年度期間生效的香港(國際財務報告詮釋委員會)詮釋第20號:「露天礦場於生產階段之剝採成本」,要算是其中一條較為少用到的準則。

於礦石的開採過程之中,企業可能需要於原始礦砂或相關的原材料之中,進行清除的工序,以獲取額外的礦石,有關的工序稱之為剝採(Stripping)。而詮釋第20號就是釐定如何將有關的活動的成果入賬。

詮釋尚未正式生效


當然大家可以留意到,第20號的詮釋其實尚未正式生效,故公司多只採取披露有關的會計準則,而未有進一步的資料補充。然而,如公司的業務含有相關的礦務活動,大家可以先於賬目中先行了解。

中國雲錫礦業集團有限公司(00263)其中的業務便帶有上述的礦務活動。從2012年度的財務報表中可以發現,雲錫礦業擁有位於中國廣東省的磁鐵礦採礦權牌照。有關的採礦權成本價值為6.3億。於2012年及2011年的賬面值則分別為2.4億及4.16億港元。而從公司的分部營業額分析表中可以見到,於2011年時,有關於開採及銷售礦物的收入達1,309萬,佔去總營業額3,189萬的41%。然而,到了2012年時,開採及銷售礦物的收入只有189萬,佔總營業額1,350萬只有14%而已。

細看有關的披露資料,雲錫礦業的採礦權於2012年及2011年,分別錄得減值虧損17.4億及14.2億之多!

其實雲錫礦業的採礦權受2011年10月31日連南縣大麥山礦業場所發生的嚴重地質災害。而於翌年的2月16日,連南瑤族自治縣的國土資源局便發出通知,宣佈縣內有關部門會全面審查所有採礦業務,並且下令暫停連南縣所有的採礦業務,直至另行通知或獲當局批准為止。


災害影響採礦業務


基於有關的指令直接影響了雲錫礦業的礦務活動及收益,亦進一步令到公司的採礦權價值出現負面影響,故此,雲錫礦業不時聯同鄰近其他的採礦業務營運者,向中國有關當局查詢何時解除指令。儘管有關當局並無設定明確日期,但反應仍屬正面。

但值得留意的是,雲錫礦業的採礦權屆滿期為2013年5月18日,而具備有限可使用年期的採礦權,乃按照礦山估計探明及推定礦物的總儲量,及根據實際產量使用單位生產法攤銷。故此,雖然雲錫礦業有信心有關的指令將可望於2013年底底前獲解除,但對其開採礦業務的財務影響,仍然是不容忽視。

就此,雲錫礦業的核數師亦指出,雖然公司已按照按已貼現現金流量方法,及基於指令將於2013年年底前獲解除的假設,由獨立合資格的專業估值師評估出其公允值約2.42億,惟倘若解除指令遭進一步延誤,則雲錫礦業的採礦權價值可能會受影響,以致需要就採礦權的減值虧損額外計提撥備。



2013年4月5日 星期五

〔經濟一週〕五花百門的保留意見

五花百門的保留意見



本文刊於1638期經濟一週
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文中所引述的上市公司只用作對會計制度或準則的詮釋,並不構成對任何人仕推介股份的意圖。


記得有客戶問過筆者,上市公司的賬目,經過核數師核實,大都應該沒有問題。當然,從數據的角度上,大體應該如此,惟於查看某些上市公司的核數報告時,也會發現一些頗有趣的現象。



就以從事木產品製造及種植、煤炭物流及買賣、塑膠及木製家居產品設計及製造的神州東盟資源有限公司(08186)為例,從核數報告的意見中,也可以了解公司的大慨情況。

神州東盟的報告書中,總共提出了六項的保留意見。其實筆者也委實很少見到如此有大量保留意見核數報告的例子。

保留意見五花百門


首先是核數師對神州東盟位於柬埔寨的林業業務,就當中的出圃栽種橡膠機幼苗至收獲乳膠的種植週期作出質疑。因為有關的種植週期一般約需五至七年,而此舉排除了公司中期從橡膠產品中產生盈利的可能性。另外,土地整理需時,而重新種植的進度亦會因洪水以及缺乏資金,以致未能進行大規模的木材砍伐,引致現金的回報週期出現不確定性,觀乎公司於2011年的木材銷售只有59,000港元,可見此憂慮不無道理。

事實上,從公司的綜合現金流量表中亦可以看到,主要的現金流入建基於公司的個別董事收取的資金,而非由營業直接所得,由於公司董事的財務援助並不一定能長期保持(尤其是大規模的項目),故此對公司的現金流,應有一定的影響。

第二,神州東盟以合約的方式,透過旗下的附屬公司取得內蒙古一間礦業公司的控制權,不過,神州東盟卻仍未取得有關公司的合法所有權。於2011年12月31日止,礦業公司的銷售煤炭額只有14.5萬港元,但公司已付出的服務合約經紀費用卻達到800萬元!故有關的現金流亦對公司產生不確定性因素。

上述所指的是核數師的意見,惟常見到的情況亦可於其報告內找到。例如神州東盟的貿易及應收款項中,有近1,230萬的款項,屬於轉租公司於柬埔寨的首個林業收購價的10%。從會計準則而言,由於該款項尚未於年結日收回,故公司的管理層將50%的數目作計提的撥備。然而有關的計提撥備是否足夠成疑,如不能收回,是否能以收回土地作為抵銷亦是問號。

資金未到位或影響運作


還有一點是公司於年內,透過收購股權,而進一步將業務擴展至塑膠及木質產品製造。雖然相關的生產線於年結時已經設立,而設備及機器的所有權,和若干的原材料亦已轉撥至其附屬公司內,但附屬公司中唯一的生產部門的6,000萬註冊資金尚未繳足。於審計時,其所謂的「資金尚未到位」情況,足以令核數師擔心其生產線將來有否足夠資金運作。

最後最常見到的,便是公司的負債太重。神州東盟有其他應付款約4,370萬,以及一年內到期的資本承擔約1,400萬,有關的資本承擔涉及與柬埔寨林業業務營運有關,而公司的持續經營開支亦約需3,450萬。故此,公司未來對資金有重大的需求。核數師就有關的情況,對神州東盟的持續經營亦打了一個問號。

不言而喻,於上述多項的意見下,核數師發出了「不發表意見」的核數報告了。




2013年4月2日 星期二

〔經濟一週〕典當風險需留心

典當風險需留心


本文刊於1637期經濟一週
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文中所引述的上市公司只用作對會計制度或準則的詮釋,並不構成對任何人仕推介股份的意圖。




筆者近日見到香港首家「當鋪」上市,基於特殊而又獨特的行業,筆者於經過收票銀行時,也罕有地取一本招股書回家參考。



從事「二叔公」生意的靄華押業信貸控股有限公司(01319),主要的業務為是典當,亦可以說是香港另類的融資服務。記得筆者小時候,經常跟著家中長輩出入當鋪,皆因當時香港的經濟環境尚未起飛,而大部份基層的藍領亦無磚頭(樓宇)在手,每當手頭資金緊掘時,銀行很難為其開方便之門。

故此,當鋪便因時制宜,應運而生。很多時基層人仕便以身邊有價值的物品,如手鐲或戒指等,作為典當之用,以解資金的燃眉之急。

典當需有相關牌照


因應從事典當貸款服務,靄華押業需要持有當押商牌照及放債人牌照。而根據當押商條例規定,不超過100,000港元的金額,每個農曆月的利率不應超過3.5%,而當自墊付典當貸款日期起計四個農曆月屆滿時,倘若抵押品仍未獲贖回(即斷當)或並無重續貸款,有關的抵押品將成為當押商的財產。

既然用作抵押的物品不是磚頭而是珠寶玉器居多,可想而知當鋪所收取的利息,必定高於銀行。翻查靄華押業的上市招股文件,2010、2011及2012的財政年度,公司的營業額分別為4,670萬、5,470萬及6,640萬,當中主要收入來源,即典當貸款的利息收入為4,050萬、4,610萬及5,550萬,佔去公司八成多的收益。有關的典當交易一年約15萬宗,而有關收入的淨息差均徘徊於42%,相較一般銀行業務的拆借淨息差而言,不可謂不高。

不過,讀者要留意的是,用作抵押的物品,很大機會因無活躍的市場而無法合理地釐定其公允值,故此有時需要依賴掌櫃的眼光及經驗。而且,抵押品的價值亦會受其他因素,如經濟環境、商品的價格波動幅度以及通脹等影響。舉例如典當的是金器,金價當然是影響抵押品價值的一個重要因素,不過至少還有跡可尋;惟若典當的是消費性電子產品如智能手機,很可能其價格會受新出的產品所影響而急速下跌。

抵押品對應貸款額


另外,抵押品的價值亦直接影響了靄華押業發放的貸款額。雖說公司可以較高的淨息差利率,為一但錯誤判斷或斷當的抵押品作安全網,但當中的風險亦是讀者所不容忽視。

按靄華押業的財務資料所披露,公司有計劃進一步擴充其按揭抵押貸款業務。從過去三年的業務比重中可以看到,公司的按揭抵押收入,由2010年佔0.39%的15.6萬港元,遞上至2011及2012年分別佔1.79%及5.75%的82.3萬及319.2萬港元。雖則按揭抵押的風險比典當業務較低,但其淨息差卻只有10-12%。故整體淨息差因風險下降而被拖低乃預期之內。

最後,讀者亦需要留意,靄華押業典當的貸款拖欠率,過去三年平均約有10%。而有關的貸款拖欠率乃按相關年度內拖欠貸款總額除以已發放貸款總額計算。倘若靄華押業的典當貸款還款遭拖欠,則公司將出售其抵押品以收回資金,當中對公司的現金流影響,值得讀者細心留意。